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百润股份:去库存接近尾声,旺季营销发力后环比或持续改善

发布时间:2016-04-29    研究机构:兴业证券

投资要点

百润15年营收23.5亿元,Q2后收入逐季下降。16年Q1营收2.2亿,环比+42%,是自去年Q2来首次环比上升,去库存接近尾声。随着公司增长进入平台期,H2鸡尾酒销量大幅下滑,而渠道压货现象严重,公司下半年调整发货清理渠道库存,15年Q3和Q4收入环比降幅均达70%。

经历去库存阵痛,16年Q1收入环比出现回升,渠道库存已由15Q4的400万箱减少到目前200万箱左右,符合公司预期。现在主要目标是调整库存生产日期(重点消化15年上半年产品)和包装(降低罐装占比)结构。

15年毛利率提高1.24pct到76.34%,食用香精和预调酒的年毛利率均有所增加,16Q1毛利率环比大幅提升。2015年食用香精的毛利率增加0.8pct,预调酒毛利率+1.1pct,加上收入结构中高毛利的预调酒占比从86%上升到94%,全年公司毛利率+1.24pct.。但15年Q2后,毛利率走低,随着去库存接近尾声,16年Q1环比+15pct,毛利率反转趋势明显。

推广加大导致15年销售和管理费用率逐季走高,全年归母净利5亿,净利率21.3%,16年Q1公司精简开支,销售和管理费用率下降,亏损幅度较15年Q4大幅减少:H2收入下滑,但广告费和市场活动费仍大增,Q4的销售费用率高达200%,全年销售/管理/财务费用率分别为39%,6.4%和-0.8%。16年广告费用率投入将维持在15%-20%的区间,二季度开始重点投放。Q1随着公司收入增加和费用开支的减少,销售/管理费用率环比分别-96pct和13pct,存款利息减少及新增银行借款支付利息使Q1财务费用率环比+1.5pct。15年Q4因收入下滑和高费用支出导致亏损2亿,16年Q1亏损6357万,已大幅减亏,二、三季度旺季有望扭亏。

公司目前渠道架构估计可支撑50亿销售,16年重点将放在产品上,同时通过产能布局优化降低运费,预调酒目标完成业绩承诺。公司16年重点放在新品推广和老产品升级上。天津新厂16年将全面投产新增2000万产能,主要服务华北和东北地区,同时计划在四川和广东地区建厂,希望产能布局优化能降低费用。根据巴克斯注资承诺,公司今年目标完成实现预调酒5.4亿净利润。

盈利预测与投资建议:暂不考虑定增摊薄影响,预计公司16-18年EPS分别为0.63元(+13%)、0.8元(+27%)和0.99元。公司渠道库存趋向合理,2-3季度旺季加大营销投入有望延续环比增长态势。公司进入平台期,增速将恢复合理水平。中长期看好预调酒行业渗透率的提升,维持“增持”评级。

风险提示:去库存进度低于预期、行业竞争加剧

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